近10年間，京新藥業(yè)(002020.SZ)享受著并購(gòu)的甜蜜不知覺(jué)醒，但其風(fēng)險(xiǎn)已然暗存。

　　京新藥業(yè)是一家老牌上市藥企，上市至今已有14年，主營(yíng)抗感染藥及心腦血管等系列藥物。10年前，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)頗為不堪，曾連續(xù)5年大幅下滑，至2008年陷入虧損困境。但其實(shí)控人呂鋼并未被暫時(shí)的困難嚇倒，很快振作起來(lái)，經(jīng)營(yíng)一步步有所好轉(zhuǎn)。

　　真正讓公司走上高速發(fā)展之路的是并購(gòu)。從2011年開(kāi)始，京新藥業(yè)頻頻實(shí)施同業(yè)并購(gòu)，延伸產(chǎn)業(yè)鏈。為了降低上市公司并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，2013年，公司聯(lián)手知名并購(gòu)基金硅谷天堂，借道迂回?cái)U(kuò)張。

　　得益于標(biāo)的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)，近10年，京新藥業(yè)驚人地實(shí)現(xiàn)了營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的持續(xù)高速增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)從2009年的400萬(wàn)元增長(zhǎng)至2018年最低3.44億元，增幅達(dá)85倍。

　　不過(guò)持續(xù)高增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)背后也有遠(yuǎn)憂。除了此前公司耗資6.93億元收購(gòu)的主營(yíng)醫(yī)療器械標(biāo)的業(yè)績(jī)爽約外，近年來(lái)，公司費(fèi)用增長(zhǎng)迅猛。2018年上半年，公司商務(wù)服務(wù)費(fèi)高達(dá)2.77億元，同比暴增19倍有余。

　　值得關(guān)注的是，二級(jí)市場(chǎng)上的投資者興趣似乎不高，近6個(gè)月來(lái)，公司股價(jià)下跌了36.49%。前日，呂鋼對(duì)兩筆存有風(fēng)險(xiǎn)的股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行了補(bǔ)充質(zhì)押。

　　7年5次定增募資擴(kuò)張

　　近10年來(lái)，京新藥業(yè)的發(fā)展史可謂是一部大肆并購(gòu)擴(kuò)張與頻繁定增募資史。

　　京新藥業(yè)總部位于全國(guó)聞名的“膠囊之鄉(xiāng)”浙江紹興新昌，并在新昌、內(nèi)蒙古、江西、深圳等地設(shè)立五大生產(chǎn)基地。截至2017年底，公司總資產(chǎn)49億元，凈資產(chǎn)39億元。

　　2004年，登陸A股之后，京新藥業(yè)的凈利潤(rùn)就坐上了滑滑梯，繼2007年大跌九成后，2008年暴跌1278.99%，虧損0.18億元。

　　京新藥業(yè)崛起的法寶之一就是大幅并購(gòu)。2011年，公司出資4000萬(wàn)元收購(gòu)北京順達(dá)四海生物醫(yī)藥，2014年12月，京新藥業(yè)與英國(guó)Crescent公司共同投資在英國(guó)設(shè)立合資公司。2016年初，出資5840萬(wàn)元收購(gòu)睿泰生物15%股權(quán)。規(guī)模最大的一次并購(gòu)發(fā)生在2015年7月，京新藥業(yè)出資6.93億元收購(gòu)了深圳巨烽90%股權(quán)。

　　此外，京新藥業(yè)還牽手知名并購(gòu)基金硅谷天堂，通過(guò)后者并購(gòu)醫(yī)療資產(chǎn)，然后再購(gòu)回，以此曲折迂回途徑來(lái)降低收購(gòu)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

　　為了支撐并購(gòu)，從2011年至2017年的7年間，公司先后成功實(shí)施了5次定增，合計(jì)募資27.7億元，全部用于并購(gòu)擴(kuò)張。

　　大肆并購(gòu)的直接體現(xiàn)是營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的持續(xù)高速增長(zhǎng)。2017年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.19億元，較2009年的5.31億元增長(zhǎng)了3.18倍。同期，凈利潤(rùn)持續(xù)攀升，凈利潤(rùn)從2009年的0.04億元增長(zhǎng)至2018年的最低3.44億元(預(yù)告凈利潤(rùn)區(qū)間為3.44億元至3.70億元)，暴增了85倍。其間的10個(gè)年度，凈利潤(rùn)持續(xù)高速增長(zhǎng)，其中，2009年至2011年及2013年，同比增速都超過(guò)100%。

　　銷(xiāo)售費(fèi)用增幅是營(yíng)收兩倍

　　京新藥業(yè)借助并購(gòu)實(shí)現(xiàn)了凈利潤(rùn)高速增長(zhǎng)，但這一態(tài)勢(shì)能否持續(xù)還很難說(shuō)。

　　上述并購(gòu)，京新藥業(yè)也曾被坑。公司單次最大規(guī)模并購(gòu)的標(biāo)的深圳巨峰，交易對(duì)方曾承諾，2015年至2017年，深圳巨峰實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于4500萬(wàn)元、5850萬(wàn)元、7605萬(wàn)元。其結(jié)果是，除了第一年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4521.49萬(wàn)元，僅比承諾數(shù)多出21.496萬(wàn)元，第二、三年均未達(dá)標(biāo)，2017年的業(yè)績(jī)完成率低至64.37%。

　　此前的高溢價(jià)并購(gòu)深圳巨峰當(dāng)京新藥業(yè)產(chǎn)生了商譽(yù)4.22億元，因其業(yè)績(jī)爽約，京新藥業(yè)因此發(fā)生商譽(yù)減值1.57億元。去年上半年，深圳巨峰實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2346.97萬(wàn)元，與其2017年的承諾數(shù)的一半相距甚遠(yuǎn)。

　　京新藥業(yè)隱存的風(fēng)險(xiǎn)也即將來(lái)臨。隨著大規(guī)模并購(gòu)，整合難題、費(fèi)用管理等難題開(kāi)始顯現(xiàn)。

　　去年前三季度，公司銷(xiāo)售費(fèi)用為7.57億元，較上年同期的4.20億元增幅超過(guò)80%。

　　長(zhǎng)江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，增幅最大的是公司商務(wù)服務(wù)費(fèi)，由于三季報(bào)未披露商務(wù)服務(wù)費(fèi)數(shù)據(jù)，從半年報(bào)數(shù)據(jù)中也可管中窺豹。去年上半年，公司銷(xiāo)售費(fèi)用4.55億元，較上年同期的2.43億元增長(zhǎng)了87.24%，而同期營(yíng)業(yè)收入增幅為41.08%，銷(xiāo)售費(fèi)用增速要比營(yíng)業(yè)收入快一倍。

　　銷(xiāo)售費(fèi)用中，商務(wù)服務(wù)費(fèi)高達(dá)2.77億元，約占銷(xiāo)售費(fèi)用的60.88%。上年同期，商務(wù)服務(wù)費(fèi)只有1359萬(wàn)元。僅僅一年時(shí)間，商務(wù)服務(wù)費(fèi)就增長(zhǎng)了19.35倍，從而帶動(dòng)銷(xiāo)售費(fèi)用大幅增長(zhǎng)。

　　不過(guò)，有一個(gè)詭異現(xiàn)象是，公司的管理費(fèi)用大幅下降。去年前三季度，其管理費(fèi)用為9295.73萬(wàn)元，竟然比上半年的1.96億元還要少，更只有2017年去年3.31億元的28.10%。在三季度竟然出現(xiàn)管理費(fèi)用為負(fù)數(shù)情況，實(shí)在令人詫異。