2015年是牛市與股災(zāi)同臺(tái)輪番上演的一年，對(duì)分級(jí)基金來說意義重大，經(jīng)歷了上折潮、黃金坑、套利潮、下折潮，既是發(fā)展壯大的一年，又是遭受巨大考驗(yàn)的一年。

　　上半年行情大熱，分級(jí)基金的杠桿效應(yīng)得到充分發(fā)揮，表現(xiàn)不俗;下半年經(jīng)歷了股指暴跌后杠桿失靈，不僅跑輸同 

標(biāo)的指數(shù)的ETF，甚至使投資者蒙受巨虧，一時(shí)之間成為“眾矢之的”。

　　哪些分級(jí)B表現(xiàn)強(qiáng)

　　上半年指數(shù)的高歌猛進(jìn)行情下，分級(jí)基金的杠桿作用得到了重要的表現(xiàn)機(jī)會(huì)。根據(jù)中泰證券統(tǒng)計(jì)，不考慮成交量因素，上半年分級(jí)B漲幅在200%以上的共有18只，其中TMT中證B(150174.SZ)、互聯(lián)網(wǎng)B(150195.SZ)、信息B(150180.SZ)、傳媒B(150204.SZ)、中證800B(150139.SZ)、創(chuàng)業(yè)板B(150153.SZ)漲幅居前，分別為543.38%、473.35%、395.88%、345.40%、338.85%、332.77%、其他漲幅均在200%左右。

　　而在六月中旬股指暴跌后，不少分級(jí)基金遭受了巨大的損失。從年度漲幅方面來看，不考慮成立時(shí)間及流動(dòng)性，簡(jiǎn)單復(fù)權(quán)統(tǒng)計(jì)，漲幅居前的有TMT中證B、傳媒B、信息B、互聯(lián)網(wǎng)B、中證800B、創(chuàng)業(yè)板B、合潤(rùn)B(150017.SZ)、軍工B級(jí)(150187.SZ)、泰達(dá)進(jìn)取(150054.SZ)、軍工B(150182.SZ)，漲幅分別為252.46%、160.29%、126.74%、115.42%、109.12%、95.09%、87.42%、85.68%、76.55%、62.65%。雖然經(jīng)歷了大跌和股災(zāi)，甚至下折，但對(duì)上折和下折進(jìn)行整體復(fù)權(quán)之后，上述基金的全年漲幅仍然非�？捎^。

　　中泰證券人士仍表示，從另外一個(gè)角度看分級(jí)B對(duì)個(gè)股的替代作用，即考察分級(jí)B的漲幅在標(biāo)的指數(shù)成分股漲跌幅榜中的排名，發(fā)現(xiàn)絕大部分分級(jí)基金的漲幅都跑贏了大部分成分股，對(duì)成分股的替代作用明顯。例如滬深300B(150052.SZ)，該基金標(biāo)的指數(shù)有300只成分股，在300只股票的漲跌幅榜上，該基金排名第29位，跑贏了90%的成分股。

　　而興業(yè)定量研究團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，分級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)的又一個(gè)特點(diǎn)在于行業(yè)主題類分級(jí)基金由于具備較強(qiáng)的工具屬性已成為市場(chǎng)的主流品種，從2014年四季度以來，其規(guī)模不斷攀升，已占據(jù)半壁江山。而某些分級(jí)基金由于滿足投資者看好某行業(yè)的投資預(yù)期而備受追捧，比如證券B((150172.SZ)、國(guó)企改B(150210.SZ)、軍工B等，從它們的基金規(guī)模便可略見一斑。

　　分級(jí)規(guī)模的跌宕起伏

　　(數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富choice金融終端)

　　根據(jù)東方財(cái)富choice金融終端的統(tǒng)計(jì)，數(shù)據(jù)顯示，2014年12月，分級(jí)基金市場(chǎng)場(chǎng)內(nèi)流通份額約1686億份，2015年2月末增長(zhǎng)至1718億份，而到6月狂飆至5169億份，6個(gè)月內(nèi)規(guī)模擴(kuò)充了2倍，市場(chǎng)上行階段分級(jí)基金的爆發(fā)力驚人。

　　但自六月暴跌行情的發(fā)生以來，分級(jí)市場(chǎng)動(dòng)輒出現(xiàn)跌停潮、下折潮，投資者情緒低迷，基金規(guī)模受到重創(chuàng)。三季度規(guī)�？s水尤其嚴(yán)重，截至三季末，所有分級(jí)基金的總份額為2215億份，較半年末的5169億份出現(xiàn)大幅縮減，規(guī)模縮減將近60%，目前的市場(chǎng)規(guī)模水平為2462億份。

　　中泰證券認(rèn)為，份額大幅縮減的主要原因，除行情不好這一對(duì)所有基金均產(chǎn)生影響的因素之外，接連出現(xiàn)的下折潮是主要原因。

　　其一，大盤下行時(shí)使得帶有高杠桿的分級(jí)B放大了風(fēng)險(xiǎn)，投資者收益蒙受巨虧，情緒低迷，部分投資者選擇買入分級(jí)A合并贖回退出二級(jí)市場(chǎng);

　　其二，股指暴跌導(dǎo)致的“一波未平一波又起”的下折潮使得分級(jí)A持有者得到大量的基礎(chǔ)份額，對(duì)于相對(duì)保守的A類投資者來說，大部分人選擇直接贖回。

　　另外值得注意的是總份額的結(jié)構(gòu)問題。中泰證券指出，一般情況下，分級(jí)基金的場(chǎng)內(nèi)份額大約占70%左右的比例，相應(yīng)的，場(chǎng)外份額占比為30%。但經(jīng)歷了股災(zāi)之后，兩類份額的比例幾乎各占50%。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的主要原因是場(chǎng)外份額主要是銀行端投資者持有的母基金，他們不追求杠桿，不追求短期波動(dòng)，因而對(duì)分級(jí)B的短期效應(yīng)如大幅價(jià)格漲跌、下折等關(guān)心不大，規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定。

　　股災(zāi)分水嶺：A、B各領(lǐng)風(fēng)騷

　　由于上半年大盤表現(xiàn)十分強(qiáng)勢(shì)，特別是新興產(chǎn)業(yè)和軍工行業(yè)相關(guān)個(gè)股短期漲幅驚人，推動(dòng)多只分級(jí)基金基礎(chǔ)份額凈值快速上漲并觸發(fā)上折閾值，分級(jí)基金涌現(xiàn)出有史以來最大規(guī)模的上折潮，個(gè)別分級(jí)基金甚至短期內(nèi)觸發(fā)兩次上折。

　　自3月份開始，伴隨創(chuàng)業(yè)板的大幅飆升和藍(lán)籌股的穩(wěn)步上揚(yáng)，不斷有分級(jí)基金觸發(fā)上折，根據(jù)集思錄網(wǎng)站數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，3月份累計(jì)有10只分級(jí)基金觸發(fā)上折，僅3月24日一天便有4只實(shí)施上折。4月份再度有9只基金觸發(fā)上折，5月份有19只分級(jí)基金觸發(fā)上折，6月上旬有4只分級(jí)基金觸發(fā)上折。

　　標(biāo)的指數(shù)的上揚(yáng)加上杠桿作用，使得分級(jí)B投資者賺得盆滿缽滿。然而好景不長(zhǎng)，股災(zāi)發(fā)生后，下折潮接踵而至。7月下折潮中共計(jì)24只分級(jí)基金遭遇下折，8月下折潮中有29只分級(jí)基金遭遇下折。過高的溢價(jià)導(dǎo)致投資者參與下折后損失慘重，例如招商可轉(zhuǎn)債B(150189.OF)下折三天使投資者資產(chǎn)縮水八九成，當(dāng)然它下折條款的設(shè)置和初始杠桿與一般的分級(jí)B有所不同，杠桿與下折閾值都較高。

　　而分級(jí)A由于上半年的“黃金坑”，當(dāng)時(shí)處于估值洼地，其本身的看跌期權(quán)價(jià)值與配置轉(zhuǎn)換價(jià)值在市場(chǎng)持續(xù)回調(diào)的過程中得以凸顯，成為資產(chǎn)配置荒下的市場(chǎng)寵兒。許多原本就持有分級(jí)A的投資者不僅享受到了凈值增長(zhǎng)帶來的收益，還從下折中獲取到了額外收益。而目前分級(jí)A的平均隱含收益率已在價(jià)格不斷被拉高并且不斷降息的過程中處于較低的水平，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為分級(jí)A目前處于估值高位。

　　事實(shí)上，投資者應(yīng)該清晰地認(rèn)識(shí)到分級(jí)基金的投資原理、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與定價(jià)機(jī)制，結(jié)合不同的市場(chǎng)階段靈活轉(zhuǎn)換投資策略。例如，在市場(chǎng)上行階段巧用分級(jí)B杠桿獲取高額收益，在市場(chǎng)下行階段利用分級(jí)A的看跌期權(quán)價(jià)值獲取收益，將合理價(jià)量化以判斷是否要參與分級(jí)基金的定折、上折與下折，制定簡(jiǎn)單模型在不同的分級(jí)A之間進(jìn)行輪動(dòng)換倉等。

　　作為一個(gè)結(jié)構(gòu)化的金融衍生品，分級(jí)基金本身并沒有錯(cuò)，而且不同份額滿足了各類風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的需求，業(yè)內(nèi)人士也普遍認(rèn)同這為市場(chǎng)上補(bǔ)充了一項(xiàng)重要的創(chuàng)新型投資工具。分級(jí)基金本身的產(chǎn)品設(shè)計(jì)合理，與股票市場(chǎng)相比之下運(yùn)作也十分透明，但其復(fù)雜的定價(jià)機(jī)制和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)天然形成了較高的投資門檻，對(duì)投資者的專業(yè)能力要求較高，而這顯然有悖于目前散戶為主的投資者結(jié)構(gòu)。這是阻礙分級(jí)基金自由發(fā)展與投資者合理運(yùn)用這一投資工具的重要原因。